报告导读

　　白酒板块：近期除了关注国庆白酒动销外，亦需加大对21Q3 酒企业绩预期的关注(下个月即将进入业绩披露期)，需关注高端及次高端酒配置的平衡性。

　　推荐配置稳健性强的高端酒，比如：茅台、五粮液；推荐估值具性价比/业绩具备弹性的次高端标的，比如：迎驾贡酒、舍得、酒鬼酒、水井坊、今世缘等。

　　食品板块：8 月线上数据持续改善，中秋数据持续恢复。我们建议食品板块关注食品工业化投资主线，重点推荐：千味央厨、立高食品；建议关注：安井食品、巴比食品、妙可蓝多。

　　行情回顾

　　9 月13 日~9 月17 日，5 个交易日沪深300 指数下跌3.14%，食品饮料板块下跌0.83%，白酒板块下跌幅度低于沪深300，跌幅为0.23%。具体来看，本周饮料板块金种子酒(15.90%)、会稽山(13.44%)涨幅相对偏大，而青岛啤酒(-6.46%)、水井坊(-6.10%)跌幅相对偏大；本周食品板块华统股份(+21.30%)、安井食品(+7.75%)涨幅相对居前，而科拓生物(-17.52%)、嘉必优(-13.93%)涨幅相对居后。

　　本周观点

　　一、【白酒板块】：关注高端及次高端酒配置的平衡性？ 板块回顾：关注中秋白酒动销 & 酒企21Q3 业绩预期情况9 月13 日~9 月17 日，5 个交易日白酒板块上涨幅度低于沪深300，跌幅为0.23%，周五板块整体表现较优。具体来看，本周白酒板块金种子(+15.90%)、山西汾酒(+9.38%)、酒鬼酒(+6.20%)涨幅居前，其中3 个交易日中山西汾酒涨幅居前，而酒鬼酒周五涨幅达10.00%，主因市场预期21Q3 山西汾酒及酒鬼酒业绩将在去年同期高基数上继续实现高增。

　　中秋渠道调研反馈：整体较为平淡，高端次高端表现优异近期我们在节前线上调研了湖北、江苏、安徽等6 省市渠道商，并在节前密集线下走访了若干苏州地区渠道商，节中亦调研了部分经销商：

　　1) 整体反馈——较为平淡，整体未出现大超预期情况，地域/酒企分化严重，其中高端及次高端酒表现优秀。

　　2) 背后原因剖析——我们通过复盘2018-2020 年中秋国庆白酒板块表现，认为近年来中秋国庆没那么“旺”的原因包括：1)共性原因：平时化导致白酒日常消费增加，除春节之外行业季节性波动正减弱；2)个性原因。实际上，今年中秋国庆白酒行业当前表现类似于2018 年+2019 年，即：1)2018 年节前一段时间市场整体情绪偏悲观；2)2019 年较早的中秋导致备货提前，单中秋节日效应淡化。落地到今年，我们预测在悲观情绪下，超预期将更多的体现在高端及次高端上(结构性的超预期)。

　　3) 是否出现了我们节前预判的超预期——我们节前曾提出四大预期差理论，并看好高端次高端超预期机会，放在当下时点，我们认为整体表现基本符合我们此前判断，高端需求仍表现强劲，而次高端酒顺应扩容态势，在区域表现分化严重情况下，仍有着优异表现，或为21Q3 业绩的高增长埋下线索。

　　水井坊：股权激励草案落地，激励机制不断完善【事件】公司发布员工持股计划，以下为核心内容：

　　1)参加本员工持股计划的员工总人数不超过66 人，其中董事、高级管理人员共3 人，中基层管理人员及核心技术(业务)骨干不超过63 人。具体来看——董事长范总拟持有份额占比为4.67%，副董事长总经理朱总拟持有份额占比为14.37%；董事财务总监代理董事会秘书蒋总拟持有份额占比为3.90%；

　　2)本员工持股计划的股票来源为公司回购股份。本员工持股计划拟使用2019 年回购股份中剩余库存股72,800 股以及2021 年已经实际回购716,800 股中的650,900 股，共计拟使用723,700 股，占公司当前总股本488,369,548 股的0.15%；

　　3)本员工持股计划受让公司回购股份的价格为公司回购股份交易均价110.01 元/股的 50%，即 55.00 元/股；

　　4)本员工持股计划的存续期不超过42 个月，员工持股计划所获标的股票分两期解锁，解锁时点分别为自公司公告最后一笔标的股票过户至本员工持股计划名下之日起满18 个月、30 个月，最长锁定期为30 个月，每期解锁的标的股票比例分别为50%、50%，各年度具体解锁比例和数量根据公司业绩指标和持有人个人考核结果计算确定。

　　【点评】

　　1)员工持股计划落地，激励机制更健全。我们可以从本次持股计划草案中发现，本次持股计划中朱总等核心骨干拟有一定股份，激励机制更健全利于今后高端化战略加速落地；

　　2)两期解锁考核标准明确，并且可达。经测算，公司2021-2022 年度的营业收入增长率的平均值/2021-2023 年度的营业收入增长率的平均值(浙商预测)分别为37.5%、32.1%，而2021-2022 年度/2021-2023 年9 家对标企业中排名前5 的公司收入增速(万德一致预期)分别为19.2%、17.9%，因此较易达到两期解锁期业绩要求。

　　古井贡酒：收购珍藏酒业60%股份，布局酱酒领域继并购清香名酒黄鹤楼、安徽本地酒企明光酒业后，古井贡酒已完成对贵州仁怀茅台镇珍藏酒业有限公司的投资，并购酱酒企业利于不断壮大企业规模、加速全国化布局落地、向香型多元化转型决心，未来公司或通过外派高管至珍藏酒业方式助力珍藏发展。

　　(珍藏酒业资料——据官网显示，茅台镇珍藏酒业前身为1990 年成立的茅赛酒厂，后变更为茅台镇珍藏酒业有限公司；2009 年以前，该企业年生产传统工艺酱香型白酒13.5 万斤；2009 年，因扩大生产规模，增至两个生产车间，年生产传统工艺酱香型白酒43 万斤；2010 年，再次扩大生产规模，生产传统工艺酱香型白酒130 万斤，2012 年产传统工艺酱香型白酒200 万斤，并在随后逐步扩大生产规模。)

　　数据更新：本周贵州茅台批价下降明显，整体库存表现健康贵州茅台：飞天散瓶批价约为在2850-2950 元，近两天批价下降幅度较大主因：1)双节贵州茅台预计投放茅台酒总量将保证在7500 吨以上，加上茅台1935 和香溢五洲茅台酒两款新品，合计将投放超8000 吨；2)节前囤货的部分经销商开始于节中放货导致批价下降；五粮液：批价约为970-1000 元，其中部分地区批价已过千元；泸州老窖：批价约为900-930 元，主要地区当前回款表现亮眼。

　　投资建议：关注高端及次高端酒配置的平衡性

　　近期除了关注国庆白酒动销外，亦需加大对21Q3 酒企业绩预期的关注(下个月即将进入业绩披露期)，同时需关注高端及次高端酒配置的平衡性。推荐配置稳健性强的高端酒，比如：茅台、五粮液；推荐估值具性价比/业绩具备弹性的次高端标的，比如：迎驾贡酒、舍得、酒鬼酒、水井坊、今世缘等。

　　二、【食品板块】：继续关注食品工业化投资主线？ 板块回顾：食品板块略有下跌

　　板块涨幅方面：食品板块下跌0.41%，其中调味品板块下跌2.29%，乳品板块下跌2.62%，肉制品板块上涨0.67%，食品综合板块上涨0.28%。

　　个股涨跌方面：千味央厨、华统股份、金种子酒涨幅处于板块前三。肉制品板块华统股份(+21.3%)领涨；调味品板块日辰股份(+4.47%)、安记食品(+0.42%)、仲景食品(+0.04%)有所上涨；乳品板块中庄园牧场(+1.47%)略涨；食品综合板块中千味央厨(+61.05%)、安井食品(+7.75%)、立高食品(+6.44%)领涨。

　　当前观点：商超数据持续恢复，继续关注食品工业化投资主线从数据端来看，目前食品板块基本面数据环比仍在持续恢复。

　　1)线下：根据木丁数据统计的线下商超数据来看，各子行业环比持续改善：

　　① 细分行业：7 月果脯蜜饯线下商超销售额同比下降18%，环比提升18%；面包类线下同比提升2%，环比提升18%；膨化食品线下同比增长4%，环比提升32%；休闲肉制品同比增长32%，环比增长31%；休闲豆制品7 月同比增长9%，环比提升26%；酱油产品7 月同比下降14%，环比提升5%；鸡精、火锅底料、调味酱、醋7 月同比分别下降14%、18%、12%、14%，环比分别提升6%、12%、12%、6%。② 分品牌来看：7 月海天味业线下同比下滑15%，环比6 月增长7%；蒙牛7 月同比下滑5%，环比6 月增长5%；伊利7 月同比下滑5%，环比6 月增长4%；洽洽食品同比下滑4.94%，环比增长27%；良品铺子7 月同比增长7.94%，环比增长34%；桃李面包7 月同比增长8.83%，环比增长18%。

　　2)线上：根据魔镜数据统计的线上数据来看：① 细分行业：天猫淘宝平台：

　　8 月坚果炒货同比下降16%，环比7 月增长25%；乳制品8 月同比增长12%，环比增长14%；卤味零食8 月同比增长2%，环比增长10%；调味品8 月同比下降8%，环比增长7.7%；方便速食速冻食品8 月同比下降2%，环比增长11%；京东平台：休闲零食8 月同比增长10%，环比增长3%；粮油调味品8 月同比增长24%，环比增长10%。② 分品牌来看：天猫淘宝：蒙牛8月线上同比增长80%，环比增长15%；伊利8 月同比增长26%，环比增长23%；良品铺子同比下降6%，环比增长27%；三只松鼠同比下降11%，环比增长12%；洽洽食品8 月同比下降19%，环比增长18%；海天8 月同比增长2%，环比增长22%；恒顺醋业同比增长1%，环比增长13%。

　　我们可以看到，从数据基本面来看，7 月线下商超同比仍处于负增长，但环比改善明显；线上8 月份数据环比持续改善，乳制品同比提升明显。由此目前食品板块数据端仍在持续恢复，9 月中秋叠加10 月国庆假期催化，行业有望加速恢复。

　　针对当前食品板块表现，我们推荐持续关注食品工业化投资主线。当前来看消费数据仍在恢复，而由于疫情在部分区域的反复，不确定仍旧较强，结构性分化仍存。与此同时渠道结构变革、原材料价格上涨等因素对于标的短期业绩造成一定压力。相对于受到影响较大的C 端，B 端的企业业绩确定性相对更强，恢复更快；同时在工业化替代背景下，规模效应持续显现后，运营和生产效应将会持续显现。

　　近期我们建议持续关注食品工业化的投资机会：重点推荐：千味央厨、立高食品；建议关注：安井食品、巴比食品。

　　与此同时，妙可蓝多常温奶酪棒已经量产，即将开始铺货，建议积极关注常温奶酪棒铺货及动销动态，建议关注：妙可蓝多。

　　山东地区商超渠道调研：商超渠道环比企稳，低温奶制品表现亮眼本周我们调研了山东地区头部零售企业，认为：

　　1)9 月同店客流企稳，环比略有改善。7-8 月同店客流小个位数下滑，9 月初至今同店客流同比接近持平；

　　2)必需品表现与同店客流趋势一致，可选消费品下滑幅度相对较大。

　　按必选/可选品类分：总体来看，7 月份至今食品饮料下滑幅度大于门店客流下滑幅度。必需品略有下滑，与门店客流趋势一致；可选消费品下滑幅度相对较大(其中城区门店下滑幅度大于非城区门店)，原因为消费者购买力下降与年轻人群被社区团购/电商/线上到家等渠道分流；按具体品类分：低温奶制品(含奶酪棒)表现亮眼，生鲜销售较同期持平，调味品、基础白奶、速冻品、啤酒下滑幅度与门店客流下滑幅度基本一致，坚果炒货下滑较为明显。

　　生鲜产品：生鲜全球直采，供应链优势显著，核心生鲜品类价格非常低，可以有效抵御社区团购、线上到家等平台的冲击；？ 乳制品：常温奶销量下滑，低温奶销量呈现上升趋势，但是低温奶不足以弥补常温奶下滑的量；低温产品在所有品类中表现较为亮眼，全省门店中低温柜面积呈现扩大的趋势；

　　奶酪产品：销售表现亮眼。其中奶酪龙头积极配置促销员、投费用买断冷冻柜(以保证SKU 完整)，呈现良好的增长趋势。其他奶酪企业市场动作相对较少，动销略显平淡；

　　调味品：调味品为门店重要的民生产品，与门店客流趋势保持一致。

　　从各家头部企业Q3 市场动作来看，商超渠道促销手段缺乏新鲜创意，主要形式为大包装促销。此外，社区团购渠道出货量大调味品品类与商超有较高重叠度，商超希望品牌厂家加快不同渠道产品差异化；

　　速冻产品：销量略有下滑，动销比较正常；

　　坚果炒货：下滑幅度较大。

　　3)地区社区团购渠道影响有限。主要原因为：社区团购渠道布局有限：社区团购布局的深度和广度均不及头部零售企业，社区团购影响的是商超门店布局密度相对较低+年轻人相对较多的区域，如济南(流动人口与年轻人口比较多)；社区团购渠道价格优势有限：公司为山东地区零售龙头，供应链优势显著，社区团购渠道生鲜、常温奶、调味品、冻品价格较商超产品价格没有显著优势。

　　千味央厨：深度报告：深耕B 端，抢占蓝海

　　行业：餐饮工业化踏浪而来，速冻米面优享红利1)餐饮工业化高速成长，中游制造业充分受益。我国餐饮连锁化率逐渐提高、团餐规模快速扩大、外卖需求的爆发都使得餐饮行业进入工业化发展新节点。2)解决成本高企痛点，应对食品安全风险。使用中央厨房生产的半成品将有效缓解人力、租金成本压力，同时通过各环节标准化管理，积极防范内外部餐饮食品安全风险。3)速冻米面制品或优享餐饮工业化浪潮红利。

　　米面制品消费频次低、成本占比高是餐饮企业普遍痛点。同时与速冻菜肴相比，速冻米面标准化难度低，更易实现标准化。

　　公司：深耕B 端速冻米面供应商，为餐饮客户提供标准化解决方案公司秉承“只为餐饮、厨师之选”的战略定位，经过数年发展，公司已进入百胜中国供应商T1 级，成为多家知名餐饮品牌速冻面米制品供应商。21H1实现营收5.68 亿元，同比增长54.80%；归母净利润3579 万元，同比增长47.67%。近五年公司盈利能力保持稳定，资产周转率高于行业平均。

　　优势：卡位优质客户打造护城河，研发、产能再添成长性

　　1)依托直营品牌，开拓经销市场。公司直营客户为全国知名连锁餐饮品牌，经销客户为中小餐饮等区域性企业。2)研发推陈出新，产品迭代升级。公司建立“模拟餐厅后厨”的研发实验室，拥有多项具备自主知识产权的核心技术。3)募投扩建产能，蓄力持续成长。IPO 募投项目达产后总产能将达17.2 万吨。4)管理体系稳定，利于长期发展。

　　盈利预测及估值： 我们预计2021-2023 年公司收入增速分别为22.0%/23.3%/23.9%；归母净利润增速分别为23.3%/23.9%/24.2%；EPS 分别为1.11/1.37/1.71 元/股。给予公司2022 年60X PE，对应目标市值70 亿元，首次覆盖给予买入评级。

　　卤制品板块：绝味食品山东省渠道调研

　　作为上半年疫情影响较深区域，山东省门店上半年仍然面临了较大经营压力。得益于公司对于加盟商的支持补贴力度较大，以及双方在营销和管理工作方面配合得当，上半年仍然呈现恢复性增长趋势。展望下半年，随着疫情影响逐步消退，带动消费者信心恢复，山东地区门店有望迎来进一步的增长。

　　经营方面：1)上半年门店日均收入为2000 元左右，19 年约为2100 元左右；2)净利润维持在12-15%区间。

　　渠道方面：1)上半年开店完成情况符合计划；2)山东全省门店数为650 家；3)全年目标为50-60 家；4)整体结构来看，商场店约2 成，街边社区店占比8 成；5)疫情逐步消退，门店开始进入有序恢复阶段，其中社区店恢复情况最为理想；6)山东中长期开店目标为800 家左右，后续将加大下沉力度。

　　产品方面：1)保持每个季度或半年度有新品推出；2)藤椒系列在山东比较受欢迎。

　　加盟商方面：1)营销端对大加盟商在销售上很支持；2)门店形象升级给予补贴；3)开业提供一定比例费用支持；4)推出营销活动提升门店营收；5)去年给加盟商发放经营贷款，免息或者低息，拿货有返利支持，增加加盟商积极性，加速回本周期。

　　投资建议：商超数据持续恢复，继续关注食品工业化投资主线我们依旧维持此前观点。目前数据端仍在持续恢复，短期疫情对于消费的影响尚不明朗；同时我们观测到从恢复的结构来看，分化较为严重，部分省市的消费数据仍未恢复到疫情之前的水平；与此同时渠道结构的变化如社区团购等对于各个公司的影响不一。针对食品板块，我们认为相对于受到影响较大的C 端，B 端的企业业绩确定性相对更强，恢复更快；同时在工业化替代背景下，规模效应持续显现后，运营和生产效应将会持续显现。由此近期我们建议持续关注：

　　1)近期我们建议持续关注食品工业化的投资机会：重点推荐：千味央厨、立高食品；建议关注：安井食品、巴比食品。

　　2)与此同时，妙可蓝多常温奶酪棒已经量产，即将开始铺货，建议积极关注常温奶酪棒铺货及动销动态，建议关注：妙可蓝多。

　　风险提示：疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。

（文章来源：浙商证券）